財信證券-時代電氣-688187-軌交業績低點，新興業務持續增長-220228

　　業績快報發布，2021年營收及業績承壓，Q4環比好轉。http://www.hokkaido-lovers.com【慧博投研資訊】公司發布2021年業績快報，報告期內公司實現營業收入151.2億元（yoy-5.69%）、實現歸屬凈利潤20.2億元，(yoy-18.49%)。http://www.hokkaido-lovers.com（慧博投研資訊）預計2021Q4公司實現營收66億元（yoy+7.2%）、實現凈利潤8.2億元（yoy-16.7%），四季度的營收增速環比好轉（2021Q3營收增速為-25.1%）。

　　鐵路固定資產投資額下降，軌交業務板塊承壓。公司軌交業務板塊收入占比約8成。2021年疫情反復，影響交通客運出行，國內運量及鐵路建設持續放緩，2021年全國鐵路完成固定資產投資7489億元（yoy-4.22%），為近年低點，同期，國鐵移動裝備新造投資同比大幅下降，對公司軌交板塊形成一定影響。全國鐵路投資規模繼2019年后持續下滑，但在2021Q4出現月度增速轉正的情況，在穩增長的背景下，鐵路固投增速有望階段修復。2021年前三季度公司軌交板塊營收68.34億（yoy-17.75%）,預期2021Q4軌交板塊營收降幅收窄。

　　新興業務板塊保持穩定增長，產能落地支撐后續發展。公司新興業務板塊收入占比約2成，主要有功率半導體、工業變流器、新能源電驅動等產線。2021年前三季度新興業務板塊營收14.89億元（+28.52%），其中功率半導體營收7.27億元（+47%）。公司采用IDM模式發展IGBT業務，具備自研優勢，芯片品類少而精，是國內少數實現車規級IGBT批量出貨的廠商。目前公司產能據國內領先地位：一期產線年產能12萬片，主供高壓產品，產能利用率飽和，；二期產線8英寸晶圓年產能24萬片，主供低壓產品，產能處于爬坡階段。結合公司與廣汽、東風等車企合資建設的IGBT封裝產線，緊扣行業需求，有望維持高增長趨勢。預期2021Q4新興業務板塊在IGBT、新能源汽車電驅以及工業變流器的帶動下，取得不錯的營收增速?？紤]IGBT業務IDM模式下的重資產投入及產能爬坡進度，估算該業務尚未產生利潤貢獻。

　　盈利預測?；谲壍澜煌ü潭ㄙY產投資復蘇以及公司功率半導體產能持續釋放的假設，預計2021-2023年公司歸母凈利潤20.2億、24.7億、27.9億，EPS分別為1.43元、1.74元、1.97元，當前市盈率為46倍、38倍、33倍。公司兩部分業務板塊差異較大，采取分部估值方式：考慮公司軌交牽引裝備及電氣化產品的優勢地位，結合行業估值水平，給與公司軌交板塊2022年合理市盈率估值20-25倍；考慮公司作為國產車規級IGBT龍頭企業，具備對標海外一線的產品力，結合同業估值，給與公司新興裝備板塊2022年合理市銷率估值20-30倍，合理區間為69.6元-86.0元，首次覆蓋，給與“推薦”評級。

　　風險提示：原材料價格大幅波動，軌交投資下滑，市場競爭加劇，二期IGBT產能進度落后，下游客戶開拓不及預期