東興證券-賽伍技術-603212-2021年年報點評：膠膜業務快速增長，產業結構多元化繼續推進-220401

　　財務要點：公司披露2021年年報，實現收入30.17億元，同比增長38.25%；歸屬上市公司股東凈利潤1.70億元，同比下降12.36%。http://www.hokkaido-lovers.com【慧博投研資訊】其中光伏材料業務為25.63億元，為營業收入貢獻84.95%。http://www.hokkaido-lovers.com（慧博投研資訊）

　　原材料上漲拖累業績表現，整體業績表現符合預期。受益下游需求旺盛，2021公司全年各項業務營收均實現正增長，其中背板業務實現營收14.25億，同比增長9.8%，膠膜業務實現營收11.38億，同比增長56.9%，SET材料業務實現營收2.50億元，同比增長297%，3C材料實現營收0.54億元，同比增長38.7%。在營收快速增長的背景下，公司凈利潤卻出現下滑，主要是受到上游EVA粒子、PVDF氟膜等原材料供應緊張的影響，各項業務毛利率有所下滑，其中背板業務毛利率12.41%，較上年下滑4.71bp，膠膜業務毛利率12.95%，較上年下滑4.59bp。我們認為，未來隨著上游原材料供給瓶頸將得到緩解，21年原料成本端大幅上漲的壓力大概率不會延續到22年，疊加下游旺盛需求，公司盈利能力有望迎來拐點。

　　背板和膠膜業務產品線逐漸完善，營收已進入快速增長期。2021年，在雙玻組件滲透率逐年提升的影響，公司背板業務成長增速開始放緩，但我們預期22年開始透明背板等新產品或帶來額外增長增量，背板業務收入仍將穩定增長，但營收占比將逐年下降。而2021年封裝膠膜產品已經成為公司營收和利潤貢獻的第二大產品系列，產品共銷售9510萬平，較20年增長41.42%，且產品線從2020年度單一品類的POE膠膜，擴充到EPE膠膜、透明EVA膠膜、透明高截止EVA膠膜、白色EVA膠膜、第二代白色EVA膠膜、HJT電池專用膠膜等，成為具有全產品系列的新興膠膜供應商，目前膠膜產品已成功打入天合、晶澳、晶科、阿特斯、正泰等一線組件廠商，獲得主流客戶的廣泛認可。我們認為，未來隨著公司新增產能逐步爬坡，通過實施良率提升、成本管控、供應鏈開拓等精益管理的舉措，預計2022年公司膠膜業務的利潤貢獻將反超傳統背板業務。

　　多元化開發平臺助力非光伏業務成公司新增長點。隨著產能投放，公司非光伏業務已進入快速發展期。2021年主要產品包括側板絕緣膜（黑膜）、電芯采集系統集成封裝膠膜（CCS熱壓膜）、電芯殼體保護膜（電芯藍膜）等，已成功導入到寧德時代和比亞迪等行業龍頭企業。非光伏業務盈利能力顯著強于光伏業務，對非光伏應用的拓展是公司基于長期發展的重要戰略布局，目前公司已有多個非光伏項目于2021年底達預定可使用狀態，看好公司在夯實光伏傳統業務的基礎上，通過技術研發驅動鋰電、通訊、3C等領域的產業化，不斷創造出增量市場。

　　盈利預測：公司作為高分子膜材料平臺型企業，憑借多元化的研發創新優勢，將直接受益于下游光伏與新能源汽車行業的快速發展，看好公司中長期成長潛力，預計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為3.34/4.29/5.02億元，EPS分別為0.83/1.06/1.24元，對應2022.3.30收盤價19.03元，PE分別為23/18/15。維持公司“推薦”評級。

　　風險提示：光伏行業發展或不及預期；公司業務發展及成本管控或低于預期。